其上市招股书中显示，公司销售五粮液的毛利率高达60.34%，甚至高于五粮液2008年54.69%的平均毛利率。而在上市前的2008年度中，银基集团在五粮液系列酒的销售额高达13.8亿港元，其中出口销售额近7.3亿港元.。

然而对照同期的五粮液股份年报，公司2008年的主营收入中，国外市场仅占1.6亿元，作为五粮液出口经销商的银基集团，如何获得五粮液股份国际市场业务4倍以上的销售收入？

上市文件中同时透露，银基集团代理的五粮液系列酒中，出口部分是从五粮液集团下属进出口公司购买，而内销部分则从上市公司下属的供销公司购买。有业内人士指出，国内经销的五粮液毛利率不超过30%，由此倒推，银基集团在五粮液的出口部分所获毛利在100%以上。

一种未经证实的市场猜测是，银基集团以出口名义，通过集团下属的进出口公司低价进货后，再偷偷在国内市场销售，从而获得超高的利润。

南方周末记者在采访过程中，就以上问题正式向银基集团提供了采访提纲，但银基方面婉拒了记者的采访要求。

“未必是件坏事”

在9月15日的媒体见面会上，唐桥急切地想对各种市场猜测作出合理的解释。

关于关联交易，唐桥表示自己就任以来参加了三年股东大会，“三年都在谈论这个问题”。并认为“不仅是五粮液，绝大部分国有上市公司都存在这个问题”。他同时表示，自己在上任时表示要在3年内解决关联交易的承诺，实际已经提前两年基本完成。

据公开资料显示，在上市公司与五粮液集团2008年形成的近65亿元关联交易中，来自集团提供上游服务的金额约为23亿元，股份公司以38亿元代价向集团收购的5家子公司正是其中的“交易大户”；而在下游业务中所形成的近42亿元关联交易中，进出口公司的销售金额就占了99%以上。

在今年7月上市公司与集团合资成立的“宜宾五粮液酒类销售有限责任公司”中，上市公司占80%股份，这意味着此前进出口公司近八成的利润将回流进上市公司，市场分析这将给股份公司带来约10亿元的净利润回流。

更重要的是，由于销售业务未来将直接并入上市公司报表，过去在年报关联交易中模糊不清的“市场价”或“协议价”，有望在会计师的审计下得到更加清晰明确的分类表述，过去因灰色运作而存在的巨大寻租空间也因此而受到了极大限制。

但与此同时，这一合资协议中依然存在着不可回避的缺憾。有市场分析人士向南方周末记者表示，根据协议，公司出产的五粮液系列产品均由供销公司和酒类销售公司负责销售。但对于占五粮液产能绝大部分的“OEM模式”下的酒类品牌，并未明确由哪家公司负责销售，过去由集团掌控的代工利润，在多大程度上能够流回上市公司，依旧有待观察。

此外，尽管集团承诺不与上市公司进行主业竞争，但从保健酒公司的代工模式来看，这一承诺要真正落实仍有待时日。

在另一方面，作为控股股东的宜宾市国资管理部门也在进行着新的尝试。据唐桥介绍，过去集团公司管理层进行业绩考核时，都是将集团与股份公司业绩混合考核。而据今年国资管理部门的新考核标准，集团与股份公司的业绩将分别考核，同时对公司高管实行年薪制。这意味着在激励机制方面，身为控股股东的国资经营公司，也开始行使自身的股东权力。

位于岷江和金沙江两江交汇处的宜宾市，自古便有“长江第一城”的美称。而在今天，除了五粮液之外，人们很少记得它还是一个著名神话人物——哪吒的故乡。

在翠屏山上的哪吒行宫里，一幅幅神话故事勾起了人们关于这位“神龙三太子”的传奇回忆，其中一段令人深思：为了摆脱父亲的责罚，哪吒不惜“削肉还母，剔骨还父”，最终由师父以白莲重组身体，从而获得了真正的自由。

如果说上市公司的实体运营是“身体”的话，那么深刻影响和控制着经营方向的公司治理结构就是其中的“灵魂”，而对于“灵魂”和“身体”面临冲突的五粮液来说，或许同样需要一番“剔骨割肉”式的治理结构调整。

“如果这种企业控制权与控股权分离的治理结构不能彻底改变，任何资产收购都不可能杜绝新的关联交易产生。”一位分析师向南方周末记者表示。但对于一家有着3万员工，影响着近10万人生活的大型国企而言，简单地剥离其与上市公司的控制关系显然不是一件容易的事。

至今为止，证监会立案调查五粮液的原因仍秘而不宣。但一位投资者告诉南方周末记者，在证监会调查的消息所带来的震惊之后，他又觉得这“未必是件坏事”，也许它能推动上市公司更快地摆脱历史包袱，轻装前进。“未来的一年里，五粮液会是我重点关注的投资品种之一。”