整体上市：两条道路的博弈

　　这另一条道路便是，境外上市。

　　“是国内整体上市，还是境外上市，一切都还没有定论。”2月底，万隆在接受记者专访时如此回应说。但种种迹象表明，“大双汇”正日益逼近“境外上市”。

　　除了前述华懋股权转让，2009年年底，双汇发展连续两份迟来的公告，都已让这条“境外上市”的路线愈发清晰。

　　2009年12月14日，双汇发展发布的一则迟来的股权变动公告称，2007年10月，高盛和鼎晖已将双方共同控制的罗特克斯(直接控股双汇集团和双汇发展)重组为“双汇国际”(Shuanghui International)。

　　之后的12月30日晚，双汇发展再度公告称，早在2007年10月，双汇集团及其关联企业约300名员工，已通过在英属维尔京群岛设立的公司Rise Grand，间接持有了双汇国际31.82%的股权，仅次于鼎晖。

　　在这份员工持股名单中，万隆、张俊杰等高管赫然在列。其中，万隆为Rise Grand第一大股东，持有14.4%股权。

　　而双汇管理层和员工，获得双汇国际股权的手段便是，收购“大双汇”的未上市资产，然后，通过“增资扩股”的方式注入双汇国际。

　　据知情人士透露，在2007年6月正式入主双汇后，鼎晖和高盛便开始与双汇的关联企业(大双汇体系中的未上市部分)接触，意图从外资股东手中，收购这些关联企业的股权。也正是那时，Rise Grand开始介入，并成为收购的主角——与高盛和鼎晖联手收购合资公司外方股权。

　　据本报记者了解，当时收购的这部分外资股东股权，主要由一家名为懋源的公司转让。这家加拿大公司，也是双汇最早的合资伙伴之一。

　　如今，双汇国际的资产范围，已经远远超出了以前的罗特克斯：既包括2006年受让的双汇发展控股权，也包括一部分“大双汇”未上市资产。

　　如果此次华懋等合资公司的股权，能按照此前的计划进入罗特克斯，作为双汇国际的资产规模将进一步扩大，“大双汇”的资产整合，也将往前迈进一大步。“如果华懋能顺利整合，游离于双汇国际之外的资产，也不是很多了，剩下的就是一些日本合资企业的外方股权。”一位双汇内部人士对本报记者透露。

　　如此一来，以境外公司“双汇国际”，作为大双汇整体上市的平台，也就变得顺理成章。

　　申银万国在最新的报告中指出，双汇集团未来的走向有两种可能，一是，把集团主要资产注入上市公司，实现A股整体上市。这是A股投资者乐意看到的结果；二是，集团在H股整体上市或H股上市与A股双汇发展并存。“公司最希望的，或许是双汇国际单独在H股上市。这种方案的优点在于，财务投资者(如高盛、鼎辉)的退出便利，管理层日后减持也方便。”

　　况且，双汇管理层在双汇国际中拥有的股权为31.83%，而间接拥有的双汇发展股权仅为16.37%。也就是说，如果境外上市，管理层可分享到31.82%的收益，如果境内上市，则收益减少了近一半。而这，也正是双汇发展公众股东“质疑”管理层的主要依据之一。

　　高盛、鼎晖：别无选择

　　但对高盛和鼎晖来说，它们别无选择。

　　2006年，双汇集团国有股权转让招标结果出炉后，以20亿元的“低价”引入高盛、鼎晖两家投行，曾引发多方争议。首先，在外界看来，20亿元的价格对于这家中国最大的肉制品企业来说有些“低廉”；其次，为何是投行，而不是其它更懂这个行业的投资者？

　　但事实上，在当初的转让公告中，漯河市政府已对接盘方做出规定，首当其冲的便是“不能为同行业者”。

　　“绝对不能卖给同行！”万隆如此向记者解释当初的考虑：“卖给同行，特别是美国的那些大的肉制品巨头，他们势必会灭掉我们，从品牌到市场，很快！”在那场由市政府操盘的转让之中，这也是万隆及其团队提出的唯一要求，即控制力。

　　甚至，万隆和当地政府还在合同主条款中附加了一句：即使意向方未来转让，也决不能转让给同行。

　　这一条条款，的确让后来进入的高盛和鼎晖感到了头疼。据一位参与转让的当地政府官员回忆，在初步敲定接盘方后，漯河市政府旋即与高盛和鼎晖就合同细节展开了谈判，其中最大的分歧就是，高盛希望修改上述对“转让给同行”的限制。

　　毕竟，对于高盛、鼎晖这样的投行来说，长期持有双汇并不现实。所以，从进入之初，其就必须考虑“如何退出”。如果能够将双汇转手卖给史密斯菲尔德、泰森这样的国际巨头，显然是最佳的获利方式。

　　“我们当时就很坚决地告诉他们，操作细节是可以调整，但是合同主条款却不能动，这是我们很重要的限制。”该名官员称。在他看来，正因为有了对于投行退出的限制，所以，双汇没有“卖”出更高的价格也顺理成章。

　　“你看，高盛跟鼎晖后来股权转来转去，都只能在两家之间转，但是，它们不能向外转，也不敢。这就是说，今后，打造百年双汇的决定力量，还是牢牢把持在我们企业手里。”万隆回想起来，仍然颇为得意。

　　“以双汇国际为平台，整合大双汇资产，实现海外整体上市”，但棋至中盘，戛然而止，高盛、鼎晖和双汇管理层将何去何从？