货币政策工具选择

可能面临不少问题

对于这些问题的回答决定了中性货币政策的内涵。最为常见的是，如果我们假设货币存量结构不变、货币流通速度不变，政府设定的3%的通胀目标不变，同时假定2011年潜在增速与实际产出增速都为9.5%，那么中性定位的M2增速应当在14.5%-15.5%区间，由此得出的2011年M2的总量达到819764-826842亿，如果按照目前0.66的贷存比测算，2011年的信贷投放总量应当在6.38--6.86万亿。但值得注意的是，这种测算是在很多假设前提下提出的。2011年所面临的不仅是货币存量很高，更为重要的是要面临货币存在的领域将发生巨大的变异。

在明确M2增速以及信贷投放规模之后，货币政策工具的选择依然面临很多问题。因为以利率为主体的价格型工具，以存款准备金率为主的数量性工具以及以宏观审慎监管为主体的监管类工具都具有回收流动性控制信贷发放的功能。2011年货币政策工具选择可能面临以下问题：1）以利率工具为主体，必将面临“蒙代尔不可能三角”的困境，加息政策必将与升值预期和短期资本的大规模流动相冲突，使紧缩的货币政策失效；2）以数量性政策工具为主必将面临存款实际利率为负、民间利率高涨与短期流动性出现结构性变异的困境，从而难以克服负利率带来的经济泡沫蔓延、体系外金融高涨的问题；3）提高资本充足率、强化杠杆率和拨备覆盖率的监管必将使商业银行的盈利能力大打折扣；4）假设以利率调控为主体，加息的幅度和频率如何控制，中国宏观经济是否应当在正利率环境中运行？5)假设以存款准备金率调整和公开市场业务为主，准备金率调整多少可以满足信贷发放调节的要求？政府对于基础货币的回收要求公开市场业务操作的力度在何种范围？6）各种工具在调整幅度上如何配合才能达到运行的平稳性？

在“中性定位”基础上

稳健操作

如何处理上述各种问题，中国人民大学经济研究所对于上述各项问题进行了系统研究，提出以下的测算和选择：

第一，2011年虽然面临外部环境恶化、投资增速放缓以及房地产逆转等下行压力，但由于“十二五”计划的启动以及消费持续高位运行等上行力量的对冲，中国宏观经济将出现复杂但却平稳运行的态势。宏观经济内生性经济增长动力得到进一步稳固。因此，即使经济增长速度较2010年有所回落，我们也应当适度调低经济增长目标，以有利于价格水平上涨的控制以及“十二五规划”的开启。“控物价、启规划、稳复苏”是2011年宏观经济调控的核心。这决定了2011年货币政策将从2010年4季度调整“通胀预期”转向直接的“通胀管理”，货币政策在“中性定位”的基础上需要“稳健操作”，即不仅要控制物价水平到政府的目标值范围，同时还要适应2011年适度回落的经济增长，配合“十二五计划”的全面开启。