□申屠青南

    贝尔斯登因高杠杆和过度投机衍生品交易而倒闭两周年后，中国资本市场即将引入杠杆交易和衍生品交易。如何防止在中国出现贝尔斯登式的悲剧，考验着中国资本市场的方方面面。

    贝尔斯登的倒闭，说明杠杆是毒药。美国投资银行的经营模式在过去十年间发生了巨大变化，过度投机和过高的杠杆率使得投行走上了一条不归之路。传统上以赚取佣金收入为主、对资本金要求很低的投资银行，在高利润的诱惑和激烈竞争的压力下，大量从事次贷市场和复杂产品的投资，投行悄然变成了追逐高风险的对冲基金。例如，2008年3月，贝尔斯登的有形股权资本约为110亿美元，却支撑着3950亿美元的总资产——— 杠杆比率达到36。高杠杆在带来大量利润的同时，积累了巨大的风险。当市场逆转时，看似强大的贝尔斯登轰然倒下。

    前车之覆，后车之鉴。

    贝尔斯登倒闭表明市场并非总是有效的。美国金融市场过度自由化的发展模式走到了极端，衍生品过度泛滥，监管长期缺位，直至出现系统性的崩溃。

    伴随着越来越多的金融创新，银行、证券、保险等不同金融机构之间的界限越来越模糊，贝尔斯登们借入短期资金、贷出长期资金，从事着类银行的业务，却不受资本充足率的限制，风险不断积累以至倒闭。前些年我国处置的30多家高风险证券公司，大都涉及违规高息融入资金、挪用客户保证金，最严重的一家公司违规委托理财金额超过90亿元，是其当时净资产的9倍，最终形成巨额亏损。

    当融资融券业务从试点转为常规业务后，证券公司将从目前的以自有资金和自有证券开展业务，扩大为增加其他合规资金和证券的融通配置方式。从某种意义上来说，证券公司通过转融通，从事的业务已经类似银行，因此需要实施更有效的监管，以避免债权人挤兑导致流动性风险。

    融资融券第一单已经产生，股指期货也将在4月亮相，在这一时点，深刻反思贝尔斯登倒闭案例，有助于中国资本市场更理性、科学地探索市场化之路。