同淘宝买家一样，现在的房地产企业，似乎也落入了“买买买”的漩涡，成为“囤货族”一员。

问题是，它们不能剁手，也没法收手。

近日，克尔瑞2017上半年度房企销售业绩榜发布。阳光城以395.8亿的销售金额排名第23位，较去年同期增长127%。年报显示，阳光城去年全年销售额487.2亿元，近三年复合增长率达45%。

根据阳光城历年的年报和新出的业绩预增公告，其业绩除2016年略有下滑，基本处于上升态势。

然而，《国际金融报》记者却发现阳光城业绩大爆发之下，深埋着一个个地雷……

周边风险264条

在天眼查网站上，记者惊讶地发现，阳光城的周边风险达264条之多(子公司参股公司涉及的经济纠纷合同纠纷等)，不少子公司部分股权处于出质状态，被列入企业经营异常名录，尤其福建省新湖集团公司和福建阳光房地产开发有限公司是最高人民法院所公示的失信公司。

然而，就算如此，2017年阳光城还是替自己的51家子公司做了一个实实在在的600亿担保计划。

巨额担保，“并购”成瘾

除去2017年600亿的担保计划，观察阳光城长长的公告名单，可以发现其常年为公司全资子公司、控股子公司和参股子公司进行担保(8月2日，阳光城又一次发布公告，为子公司佛山信财置业和武汉盛景房地产提供担保。截至2017年3月31日，武汉盛景房地产净资产-3.43万元，营业收入为0，净利润-3.43万元;佛山信财置业2017年1-6月净利润-4023.9万元)。

截至2017年4月15日，公司累计对外担保额度 875.76 亿元。

虽然到目前，阳光城的担保暂时未出问题，然而面对如此多的周边风险和远超其盈利的担保额度，一旦发生问题，阳光城如何抵挡?

买买买，囤囤囤

在房地产行业的“白银时代”实现快速崛起的阳光城，并购成瘾(合作并购是阳光城战略布局的核心手段)。

阳光城集团2016年报显示，公司通过公开招拍挂获取12个项目，成交价格156.27亿元，计容建面141.9万平方米;此外，在地皮老本连续升高的背景下，公司通过收购共计取得 13 个项目(55 宗地块)，所获土储的金额和面积分别为124.96亿元和835.9万平方米，同比大增199%和644%。

2016年底，阳光城以超过13.51亿的价格竞得物产中大旗下15家公司股权组成的股权资产包，总成交金额(包括股权竞得价款及承接转让方对标的公司的债权金额)为104.69亿元，超过阳光城最近一期经审计合并报表归属于母公司所有者权益之50%，构成公司重大资产重组。

2017年，阳光城扩张脚步也从未停止。

1月，阳光城31.8亿元拿下汉国置业旗下的广州天河区2宗宅地后，5月相继宣布以17.9亿元的价格收购广州广信江湾新城项目、以约29.63亿元人民币收购位于武汉市江汉区香港路的中华城项目A地块。6月1日，公司则宣布收购成都半山艾马仕项目。6月14日，在北京土地出让政策愈发收紧的情况下，阳光城通过收购一次性获取了逾百万方的项目资源，并且收购北京慧诚房地产100%股权。7月，子公司以人民币55,414万元竞得浙江省编号17-49地块(以下简称：“项目地块”)的国有建设用地使用权。

然而，房产(土地储备和项目)毕竟不是那么好消化的，阳光城并购策略直接的结果之一，就是存货大增：2013年末阳光城存货219亿元，2014年末350亿元，2015年末424亿元，2016年末747亿元，占总资产比例始终在60%以上。

而其累积的土地储备也在2016年末达到了2285.2万平方米(土地款743.09亿)。

然而，这么多的土地，这么多的存货，2016年归属母公司净利润12.3亿元的阳光城究竟是怎么囤货呢?

答案或许只有一个，借钱。

2016年，阳光城融资合计高达693.76亿(银行贷款295亿，债券154亿，非银行类贷款245亿)。

据了解，一直以来阳光城通过银行类开发贷、发行债券、信托贷款、基金合作等多种融资渠道进行资金筹集。

在担保计划中，阳光城表示其担保是为了满足公司及公司全资子公司、控股子公司、参股子公司2017年度的融资需求，增强其资金配套能力，确保生产经营的持续、稳健发展。而不论是阳光城的子公司，还是其自身，它的融资需求都是大得惊人。

并购的钱、囤货的钱，阳光城一直保持着高负债高杠杆的生存之道，2014年以来，其资产负债率基本保持在80%以上，而销售毛利率、净利率、总资产报酬率等均在下滑。

有分析人士表示，伴随着阳光城的极限扩张和溢价拿地，其毛利率下滑是必然，而部分资金融资成本较高，也相对削弱了公司的盈利能力。

与此同时，阳光城主要资产的重大变化及原因，也让不少财会人士看得有些“提心吊胆”。

2016年，阳光城的融资净流入大于经营和投资净支出，其应收账款同比大增41%，商誉增长1679%(投资师汇优创教育投资(北京)有限公司增加6000万元)……最显眼的一个数据是，其经营性现金流连续四年为负数。

会否刷爆信用卡

担着870多亿的保，融着690多亿的资，囤着700多亿的货。

在未来，阳光城会刷爆它的信用卡吗?

一位不愿具名的注册会计师告诉《国际金融报》记者，阳光城这样的行为具有一定的“赌性”，也是房地产公司的无奈之举，房地产公司必须不断拿地，这在近几年都是趋势，而且一波房价上涨说不定就翻倍回本。

“但是，哪一天扩张到头，或者说哪天会爆掉，得看房地产整个行业走向了。”该注会师如是表示。

同策咨询研究部总监张宏伟对《国际金融报》记者表示，现今尤其是排名在前20-40的房地产企业，排名变化极大，会拼命规模化和加速发展，公司高速运转和高杠杆特征较为突出。

“最近3年的市场格局变化比较快，如果企业不扩张不发展，影响变小，有可能企业都不复存在，会逐渐被边缘化。所以这些企业必须要争取后发优势。” 张宏伟表示，2020年之后基本这样的现象应该少一些，那时的市场格局基本定下，再扩张的必要性小得多。

易居研究院智库中心研究总监严跃进表示，对于类似房企来说，战略扩张的步伐总体上是稳定的，而且全国化的模式也在不断推进，从这个角度看，出现较为积极的融资也是符合预期的。当然从风险角度看，在战略扩张的同时，要把握两点。第一，一些待售项目背后的现金流状况是否稳定，如果不稳定，那么对于资产负债等状况可能会有影响。第二，融资过程中是否可以考虑通过并购等方式进行，这样也有助于企业降低投资风险。