作者/钟伟 、北京师范大学金融研究中心主任

文章仅代表作者观点

非常高兴有机会在这里汇报我们对未来中国房地产的一些看法。我觉得我今天的汇报内容是比较重要的，因为这是多年以来，对中国经济和房地产判断的一个大改变的看法。

我对中国经济悲观的看法是形成于2010年的第三季度，当时也是博鳌论坛。我所做的演讲叫“中国的好日子到头了”。从2016年初到现在有一个大的转向，过去7年我对中国多是持悲观的态度，未来可能比较乐观。对中国房地产的理解也有一些大的转变。接下来，我想向大家认真汇报我的思考。

“大转折、小机会”

大转折中的第一个转折就是西方的转折。总体而言，西方国家所推行的全球化的政策、自由贸易和投资的政策，都有所收敛。保守主义甚至民粹主义，在很多西方都会出现出现这样的回潮。未来的一段时间，整个全球经济都处于保守主义的态势之下，对中国而言是一种冲击。

第二，我想强调的是中国。自2012年之后到现在，中国的政策调整一直是秉承着频繁的刺激反周期的调整。但从2016年到现在，中国政府反周期的刺激政策，不仅比较少了，甚至在一定程度上已经撤了。我们的增长不再单纯依赖工业化、基础设施和房地产的城市化以及快速供应货币的货币化，这老三样——城市化、工业化、货币化结束了。

中国进入了一个新的增长平台，这个增长平台当中，地产和金融，不发挥主导作用。未来中国的经济增长，其实是比较少的依赖于像过去十年那样的狂飙猛劲的地产和金融，比较多的依赖于产业升级和中高品质的中国经济。比如说ABCD——A人工智能、B区块链、C云计算、D大数据，这是大的转型。

第三，流动性有了一个大的变化。绝大多数开发商并不缺钱，但是不意味着未来全球的流动性。包括中国的流动性还会继续宽松。“钱”很值钱的时代到了，人民币比美元有可能更强的时代也到了。所以，我们得珍惜目前手里所拥有的现金，得看看精明的开发商做什么，如果你的基础资产不够好，那么，你拥有土地，拥有质量不太好的房产，不如更多的拥有现金。流动性开始变得贵，人民币的汇率开始变得稳中有升，在这个阶段什么都比不上有钱更好。

你一定要认认真真的把钱很当回事，看到这么大体量的十几万亿的房地产挣钱的机会，不容易，也不太多。流动性在全球都发生了转折。

第四，我们看未来的投资机会，是大宗商品吗?不是。是债券吗?可能不是。现金呢?很重要。房地产呢?不是。那么，我个人比较倾向性的认为。在未来的两三年的时间，房地产也还算可以，但是更多的机会，可能出现在中国的股票市场。而且是以央企、国有企业为主的创新市场。这是我向大家要汇报的转折。

2016年在这个时候，向大家演讲汇报的题目是《三年涨、五年平、十年落》，当时我很清楚向大家汇报，三年起点是2016年第三季度，但是谁也没有想到，我也没有预期到，这波的限购、限价、限贷来得如此之急。

那么，今年向大家汇报的第一个大的转折，就是我们得看外部世界的转折。外部世界的转折，大概包括几个方面：

第一，1991年以来的西方国家所主导的全球化自由贸易平台等等，这些拥抱着国际贸易和投资在全世界分工使得中国有了战略机遇期这个时期，可能已经结束了。即便没有结束，中国也需要用“一带一路”的方式，来努力主动延长这个过程。特朗普现象不是孤立的现象，从英国脱欧到特朗普上台，第一件事情要介入欧元进行对中国的贸易进行某种制约。

在刚刚开完的G20会议，看那些国家说什么，那些国家说全球化是好的，但是全球化把我们的很多国民远远仍在后面了，自由贸易是好的，但是还要追求公平贸易，气侯变化是好的，美国退出了不应该，但是美国退出之后，美国人原来掏的1千亿，我们也不掏。

所以，这样开放的全球化时代，出现了巨大的转折。这种巨大的转折体现在第二点，奥巴马的政策结束了，不可能延续。奥巴马两个任期，GDP从14.7亿万亿增长到了19万亿，也就是增长了30%，但是付出的代价太高了。美国联邦政府债务从10万亿，几乎翻了一倍。美联储的资产负债规模从不到1万亿，到了4.5万亿，翻了4.5倍，所以奥巴马在谈经济刺激增加。收获的是什么呢?收获的是美国经济目前增长大约2%，别忘了2000年到2010年美国经济增加大概是3%，克林顿时期的90年代美国的经过增长是4%。你印了这么多钞票，还了那么多债务换来了30%GDP的十年之内的增长。

这样的政策还能延续下去吗?穷人还是这么穷，中产阶级也从美国消失了。所以特朗普是对过去美国扩张性的世界进程政策的一个特别大的拐弯。像奥巴马有理想有作为的情绪，我觉得在大国都逐渐退潮，中国要再分一杯羹的难度就大了。

然后我们再来看第三点，前50年和后50年后的大国关系。1972年中美建交到现在，中国对于世界秩序和西方世界亦步亦趋，我们在美国有亲戚，孩子在美国上学，会讲一点英语，以此为荣。但是现在西方好象也没有这么神奇，中美之间两个大国的关系，是自中美建交之后，目前处于重新定位的过程。

过去中国是跟随美国和遵从已有的世界秩序。未来呢?未来可能美国往前走得不够快，以至于中国没有办法在美国后面小步慢慢走。所以未来，中美之间的经济实力会持平，甚至有可能中国会超越美国。那么那个时候，西方国家如何看待中国大国的崛起?心态是很难的，行为举措上会更难。我们必须看到中美良好的蜜月开局是暂时的，在未来的十年，发生一定的可管控的冲突、分歧、摩擦是经常的。

所以，在外部的局势发生了如此之大的变化之下，我们当然得看中国所拥有的空间，需要自己努力去做。

我们看一下经济方面，比如说美国增长差强人意，但是美国并没有在次贷危机再陷入危机的可能性。美国国内资产价格如股票是比较贵的，比如美股相当于两倍的GDP，创新是稀缺的，创新也包含着部分的泡沫，那么，看起来美国的股票太贵了，那么有的人说我们到美国看看房地产，但是他相当于中国中等城市的开发。

就过去十年，美国的股票，尤其是次贷危机之后，美国的股票是贵的，美国的房子并没有这么贵。我们统计了一下，在过去的十年，美国50个洲累计房价上涨10%的洲正好有25个，累计房价上涨超过20个洲，有14个。累计房价涨值超过30%的洲有11个。

由于美国的房地产有房屋保险等等，因此，十年如果房价累计涨幅不超过20%，对业主而言，没有任何增值可言。所以美国次贷危机的房价上涨主要还是集中在旧金山、纽约等几个城市。中国开发商进入美国，能够做房地产开发的，还是这些城市以及像德州等等一些小小的规模，大规模的机会是非常少的。这就是美国的状态，西方的状态，在整个拐弯收敛。

也有另外一种说法，会有一场金融危机在等待我们吗?

中国经济的拐弯，也需要看下面几点：一是我们进入了新的平台。在几轮刺激之后，现在不太需要刺激了，或者只需要比较少的刺激措施。2016年下班年对房地产刹车，现在开始对金融刹车。你觉得，地产和金融，中央政府都刹车了，他还是反周期的刺激政策吗?我曾经这么开玩笑的说，我们对中国经济并不用这么悲观，因为我们进入了新的平台，目前已经是以消费推动中国经济增长了。消费对中国经济增长的贡献达到了63%，工业和农业加起来才贡献了剩下的1/3。未来，消费对中国增长的贡献，也会更多。不知不觉当中，中国的产业转型，我个人认为，已经走完了一大半。

我们可以看到，像水泥、航运、钢贸等一大堆的问题产业，其实基本上大问题都消化了。如果还有一些行业的问题没有解决，主要是钢铁和煤炭，煤炭可能都解决得差不多了。那么，中国政府对经济增长的担忧也在下降。

通俗一点讲，我曾经在年初的时候说，衡量2017年国民化的中国经济稳不稳，主要看人民日报评论员的文章。2015年的5月25号、2016年的5月9号，分别有一个权威人士的人民日报的评论文章，谁是权威人士呢?当然是有核心的。因此，权威人士的文章，当年对中国的宏观经济还有某些担心，需要通过这样一个权威人士文章。也就相当于党中央下发的一个明码电报的文章，来通令各地的官员、企业家、民众说，最高层对中国经济今年的定调是这样的，担心有这些，我们将这么做。衡量2017年中国政府对经济是否担心，只要看5月份有没有人民日报权威人士的文章。所以中国政府对2017年2018年的经济增长并不太担心，反周期的政策刺激也在往回撤。

“老三样”过去了，工业已经走入了后工业化时期，工业不再代表中国的未来。像美的、格力、海尔不代表中国经济产业的未来，也许这些企业可以在自动化的流水线，使用先进制造机器人会仍然有比较大的潜力，但是他们自己要深度的有一轮再创业的过程。过去的大规模的制造业结束了。带来的影响，中国有可能对大宗商品的需求，包括石油、煤炭的需求也到了巅峰。

第二个“老三样”，城市化，也可能结束了。不要看中国有13.8亿人，可能人没有这么多。这个数字有可能被夸大了，不要看中国城市化当时有50%，还有3亿人要进城，没有这么多人要进城了，因为他们已经住在镇里了，或者他们本身已经都有房了，4百万以下的中国应该算大城市了。所以，城市化，基础设施建设在中国可能也接近于峰值，在未来可能延续一段时间，但是没有更高的高潮在等待了。

第三样是货币化。由于你有工业的发展，产能增加这么多，由于有基建和楼市需要这么多钱，所以，中国人民银行顺势而为印了那么多钱，但是工业化、城市化到了一个拐点，印钞票也到了一个拐点。

这老三样并不再构成中国经济增长，中国经济在未来确实需要深入的创新。

那么，有两样，是不再做加法的产业，这两样：金融和地产。地产一定是不再做加法了，金融有可能要做减法。

金融行业的压力，看起来不比地产小。金融行业，对中国的GDP的增加值和贡献，在次贷危机之后持续的超过了房地产。金融行业增加值对GDP的贡献，中国也超过了美国，所以金融要变得更小一些。中国金融行业的产品规模、从业人员、网点都过剩了。未来5年中国的银行网点比厕所多，但是情况会有很多的改观，所以大家不要让自己的孩子去读金融。这是金融行业的做减法的情况，我们可以看到，银行业的利润，银行及说我们挣钱挣得不好意思说的时候，其实是在2011年，到今天只有6年，银行业的利润已经很低了，大概11~12%，但是比制造业的6%要高。

那么，中国目前总体上的金融状况，到了什么状况?M2对GDP大概是220到240，如果以平均资本成本6%计算，你可以乘一下，大概中国实体经济每年背负的要进贡的利息是10~12万亿之间，大约10到12万亿之间，每年新增信贷可能15、16万亿，其中2/3是用来还金融体系的利息的，剩下的实体经济才能够再扩张。所以金融到今天的规模，连滚雪球都滚不下去了。

什么是未来的大企业呢?如果不是富士康，如果不是格力，那中国未来的大企业是什么样的呢?中国未来大企业现在已经在做，可是我们看不见淘宝的店铺在哪里，也看不见京东的客服登门拜访，但是他们是大企业，我们看不见谷歌的员工在哪里，他们跟终端消费者不面对面的直接接触，但是他们是世界级的大企业。所以大企业跟过去，和大厂房不一样的是，他们有大的研发，跟过去很多人面对面跟终端消费者接触，他们并不真实的和终端消费者接触，他们是虚拟的接触。这跟过去大企业需要有非常大的产品不一样的是，未来的大企业是无形的、智慧的、柔软的。他们都是大企业，你不能说马云的企业不够大。所以，我们现在已经面临这样非常大的转折。

中国未来的经济增长，较少的依赖于传统的大制造业的工业，较少的依赖地产和金融，更多的不得不依赖消费和创新。

那么第三个要汇报的是钱值钱起来了，不要不把钱当回事。

为什么这么讲?在我曾经2007年、2008年的时候曾经写过一篇文章，叫多少钱够养老?这文章的结论是，1987年的1万块，大约和2007年的25~35万块是一致的，所以我当时的结论是2点：第一，在这么快速的跨国时期，只有人民币不能吃。第二点，如果按照这么发钞的速度再延续20年，在中国的三四线城市，可能要100万才够养老，一线城市可能要四五百万。那个阶段，我们对发钞的速度是比较担心的，可是现在事情有了非常大的变化。这个变化，开始于2014年。

首先，看美元。我们的外汇储备，我们的外汇闸门是来自于美国的美元供应，如果美元把供应的闸门一关，我们的外汇储备就少了。全球的外汇储备，在2014年的下半年到了顶峰。特朗普上台之后，无论是美国的经济政策、社会政策和政治政策，都倾向于保守和孤立，没有这么多的美元从美联储印出来了。各个国家的央行，包括美联储，包括中国人民银行，如果把中央银行看到一个企业的话，这个企业的资产负债的规模，不仅不再扩大，反而在缩小。比如美联储，资产负债规模是4.5万亿美元，今后一段时间，美联储的规模不会比这个大，只能比这个小，因为在危机之前人家的规模只有1万亿。中国人民银行，也得缩小，2015年的时候是暂时的缩小了一下，现在总体是温和扩张，但是扩张的速度慢多了。

各个国家的中央银行都不敢摊大。为什么开发商可以求大呢?人民币贬值，窗口没有了。如果要定调，未来50年的中美关系，尤其使未来十年的中美关系，美元对于非美元，对于日元和欧元，从去年年底到现在，都已经贬了7%~8%，人民币才升了2%~3%，这个升值幅度跟美元和日元比不够多。美中之间的贸易不平衡，是美国对外贸易不平衡的主角，总得解决一下。尽管有“一带一路”，但是中国跟欧洲、中国跟美国之间，没有就自由贸易达成清晰可见的决议。

所以，这一系列的因素制约了中国和美国欧洲比较好的相处，在次贷危机之后，人民币的贬值窗口有可能已经关闭了。

所以我个人不负责任的认知是，在今后的3年，人民币对美元要升值，不是贬值。所以开发商能够负美元债可以负一点，否则在美联储加息之后，会更高，而不是更低。

第三，请记住现金很好，特别好。

第四，楼市过去经历了什么?当下的楼市是什么?有哪些是真的，有哪些是假的?一是泡沫。年初以来到现在，最典型的说法，中国的房地产的市值相当于4倍GDP，而且300万亿了，世界最高，所以中国楼市是最大的泡沫。这个说法，我个人非常不赞成。因为总体上来讲，中国的楼市并没有这么大的泡沫。国家统计局的统计显示，中国的居民家庭资产当中，大约60%~70%是地产，剩下的40%左右的是金融资产。按照我们所计算的数字，中国居民目前所投资的金融资产是100万亿左右，中国居民房地产的市值大约是金融资产的1.5倍，中国目前的商品房的市值是2倍的GDP，这样的话，跟西方国家的水平大致是相当的。

所以我们得否认的是，中国没有这么大的地产泡沫。

第二个谎言，在我有生之年，看不到房价下跌，这肯定是谎言。因为已经看到了房价下跌了，2008年的下半年和2009年的上半年，中国的商品房新房的价格大约下降了20%，只是后来比较幸运，这两轮价格的下跌，都由更高的上涨覆盖掉了，未来中国的房子会分化，但是中国的房价在未来的十年或者是二十年出现显著的全国性的上涨难度是很大的。

在整个的大转折情况之下，未来的一段时间，房地产行业仍然会平稳延续。可是，江湖已远，小机会才有。房子是用来住的，不是用来炒的。所以江湖的日子结束了。我们必须看到新一届的政府对地产和金融是相对谨慎的，不像过去十年把中国的高速增长建在金融+地产的基础上。

接下来给大家的建议是什么?建议不多：

第一，有钱比什么都好，有钱比有地好，有钱比有房好，如果你欠钱更好。

第二，稍安勿躁，两三个季度的时间，少做比多做好，不做比做好，明年年初再出手刚刚好。今年春节前，中国的商品房新房仍然有另外一轮价格的下行。

所以，总结我的发言，大转折时代下，我们只有一些小机会，运营能力重于泰山，谢谢。