M2/GDP高达190%，影子银行和债务风险成政策最大不确定性

　　央行10日数据显示，广义货币供应量M2余额逼近百万亿大关。如果以8%的增速估算，2012年GDP将达到51万亿，M2与GDP的比例将高达190%。

　　专家认为，M2/GDP数据逐年高企，说明资金效率和金融机构的效率较低。由于近几年货币供给的高速扩张，地方政府和企业部门继续债务扩张的空间有限。同时，为了避免投资过热、通胀回归和房价反弹，2013年稳健的货币政策将偏向中性，不会进一步放松，但也不会收紧。

　　数据

　　M2逼近百万亿元 M2/GDP高达190%

　　央行10日数据显示，2012年全年社会融资规模为15.76万亿元，比上年多2.93万亿元。

　　其中，人民币贷款增加8.20万亿元，同比多增7320亿元;信托贷款增加1.29万亿元，同比多增1.09万亿元;企业债券净融资2.25万亿元，同比多8840亿元。

　　2012年末，广义货币(M2)余额97.42万亿元，同比增长13.8%，比11月末低0.1个百分点，比上年末高0.2个百分点。中金公司首席经济学家彭文生指出，虽然2012全年M2增速略低于14%的年初预期目标，但近期总体货币条件维持稳中略松态势。

　　“受存款明显增加、财政存款大幅下放以及外汇占款可能继续增长等因素影响，当月M2大幅增加了2.94万亿元。但由于去年同期基数较高，当月M2同比增长13.8%，较上月回落了0.1个百分点，略低于目标值。”交行金研中心研究员鄂永健对记者说。

　　记者估算，按照8%的增长速度，2012年GDP将达到51万亿，M2与GDP的比例将高达190.68%。WIND的数据显示，M2与名义GDP比值，1996年是个转折点，这一年两者相等比值为1，此后一路上升到2003年并维持在1.5以上;2009年新增信贷达到9.6万亿，M2与GDP的比值进一步上升到1.8。

　　近年来，货币供应量持续高增长，这也带来了对货币超发的担忧，一些专家开始重拾对通胀和泡沫的警惕。也有一些专家判断，今年地方政府和企业债务扩张的能力有限，今年的货币供给将回归到内生性的低速增长态势，全年M2增长将回归到13%的水平。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松表示，由于资产负债表的约束，2013年货币内生性低速增长或将成为常态。

　　政策

　　稳增长和防过热之间找平衡

　　展望今年的货币政策取向，主流机构判断政策中性。

　　交通银行判断，未来货币政策同时存在放松和收紧的压力。预计2013年稳健的货币政策将偏向中性，不会进一步放松但也不会收紧，并会把握好度和增量灵活性。

　　“2012年12月PMI没有持续回升、目前民间投资增速未见回升都表明，经济回升的基础仍需进一步巩固，政策不宜迅速收紧。但为避免投资过热和防止房价大幅反弹，加之物价重新上行，政策又不宜过于宽松。”鄂永健说。

　　中金公司的判断相对乐观。中金公司表示，监管机构对于信贷节奏的控制为2013年货币政策预留了一定的放松空间。预计2013年新增贷款将达到9万亿元，非金融企业债券净发行量进一步扩大至2.1万亿元，以确保实现“稳增长”目标的资金来源。

　　该机构预计，央行今年上半年仍有1次降息和1至2次降准的政策操作空间。

　　交通银行认为，鉴于贷款利率已经开始下行、企业发债利率不高和出于管理通胀预期的需要，未来基准利率下调的必要性已经大为降低。预计基准利率保持基本稳定的可能性较大。但由于存在进一步降低融资成本的需求，不排除在上半年物价涨幅不高时小幅降息1次，也可能进一步实施利率市场化举措，扩大存贷款利率的波动浮动。

　　“当前我国货币分布‘金融紧、实体松’的格局并未得到根本改善。从货币存量角度，中国实体经济体系显然已是货币深化过度。”上海证券首席宏观分析师胡月晓表示，当前的货币回收压力不在于增速控制，而是降低货币深化指标。然而，金融体系流动性受到金融危机的影响，对货币回收造成了很大制约。

　　上海证券判断，虽然当前我国的信贷和货币增速下降，但由于经济增速下降带来的货币需求增长也相应下移，因此流动性仍保持了相对平稳的态势。在消化过多货币这一大方向下，当前外汇占款停止增长的局面，并不会造成“降准”反冲销行为的频繁发生。

　　变数 影子银行和债务风险须警惕

　　数据显示，在2012年的融资结构中，信托贷款的比重大幅提高，信托贷款增加1.29万亿元，同比多增1.09万亿元;信托贷款占比同期社会融资规模达8.2%，同比高6.6个百分点。

　　这有利于改善过度依赖间接融资的弊端，但也加剧了业界对影子银行体系的担忧。专家认为，虽然政策将偏向中性，但在实际操作中将更加灵活，影子银行体系的运转情况将直接影响政策取向。

　　巴曙松判断，影子银行体系预计将成为2013年货币政策变化的重要影响因素之一。在对于融资平台、房地产的严格监管政策、银行存贷比监管和资本监管要求的驱动下，影子银行已经成为中国基础设施和房地产融资的主力。

　　据分析，2013年中国单一和集合两类信托非金融类产品(基建+地产+工商业)的到期量约为2万亿，如果加上财产管理类信托产品和投资标的为金融机构的信托产品，到期量将超过3万亿。从季度到期分布来看，二季度和四季度将是总体信托类产品高峰期。其中，基建类高峰期是二季度和四季度;房地产类高峰期为一季度和二季度;工商业类为二季度和四季度。

　　巴曙松认为，就整体货币环境而言，公募类影子银行体系需要关注的问题在于：一是，期限错配。影子银行多存在负债期限和资产期限错配的问题，特别是银行理财产品，往往通过短期负债类理财产品(多为3个月或6个月)匹配长期资产(地产或基建项目)，因此需要不断滚动发行，才能确保不会导致融资方的资金链断裂。

　　二是，发行利率、标的项目收益率错配。在全部的5.9万亿信托资金中，有23%投向了基础设施，2012年新增的2万亿单一信托资金中，有30%都投向基础设施;工商业信托中也有一大部分是与政府基建项目直接和间接挂钩。这部分基建信托产品的发行利率通常在10%以上，高者达18%，远远高于基建项目可能达到的平均收益率。

　　专家认为，2013年，地方政府已经度过债务集中偿还的高峰期，但潜在的影子银行“挤兑”风险或继续造成地方政府负债扩张受阻。从偿债年度的分布来看，2010年底地方政府性债务余额中，2011年、2012年到期偿还的占24.49%和17.17%，2013年至2015年的分别占11.37%、9.28%和7.48%，2016年以后的占30.21%。再考虑到银监会已经允许部分平台项目债务展期，总体资金链风险已经下降。(记者 刘振冬)